桂冠电力（600236）投资简报

核心结论

桂冠电力2026年上半年受益于红水河流域来水大幅偏丰，水电发电量同比高增，业绩显著提升，同时中期分红大幅增长。公司拥有“内生挖潜+外延注入+远期开发”三重成长逻辑：存量水电资产盈利韧性突出，收购大股东西藏清洁能源资产打开成长空间，远期玉曲河流域开发及扎拉水电站投产有望贡献新利润曲线。华泰证券预计公司2026-2028年归母净利润分别为37.11/37.73/38.56亿元。

关键信息

• 2026年上半年，红水河流域来水大幅偏丰，公司水电发电量同比高增57.72%至213.27亿千瓦时。
• 归母净利润同比增长48.09%至17.59亿元。
• 中期分红同比增长140%，每股股利0.12元，分红比例同比提升20.59个百分点至53.77%。
• 截至7月30日，龙滩水电站水位仍同比偏高0.5%，来水偏丰态势有望延续。
• 公司拟以现金收购大股东大唐集团在西藏的核心清洁能源资产，切入藏东南清洁能源基地。
• 锁定的玉曲河流域开发权包含系统性流域开发蓝图，其中扎拉水电站有望在2027年投产，预计年均净利润约3.5-4.5亿元。
• 扎拉水电站项目与“藏粤直流”特高压工程深度绑定，计划于“十五五”末期投运，锁定粤港澳大湾区消纳市场。

潜在影响

• 红水河流域存量资产盈利能力持续释放，龙滩水电站2025年实现建库以来首次蓄至正常蓄水位，发电量增长从依赖来水丰枯转向依托蓄水保障和流域协同调度，经营稳定性增强。
• 公司核心电站市场化电量占比常年低于20%，标杆电价保障下盈利受市场电价波动冲击较小。
• 主力电站折旧陆续到期，无需新增资本投入，将直接转化为利润增量。
• 西藏资产注入有望为公司开辟长期成长新曲线，特高压工程保障未来清洁能源消纳，将资源优势转化为确定经济效益。

关注要点

• 红水河流域后续来水情况，以及龙滩水电站水位变化对下半年发电量的影响。
• 收购西藏清洁能源资产的具体进展及并表时间。
• 扎拉水电站建设进度及投产时间是否如期。
• 水电上网电价政策变化及市场化交易比例变动风险。
• 公司分红政策的可持续性。

关联个股

• 桂冠电力（600236）
• 大股东大唐集团（未上市，未提供证券代码）

风险提示

• 发电量不及预期
• 水电上网电价不及预期

注：原文未提供其他关联个股信息，除桂冠电力外，其他潜在关联方信息不足。

【风口研报·公司】中期分红同比大增140%、分红比例增长至54%，这家水电公司迎来“内生挖潜+外延注入+远期开发”三重成长逻辑，收购西藏清洁能源资产开辟新曲线

风口研报

2026.08.03 10:35 星期一

桂冠电力（600236）精要：

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①2026年上半年红水河流域来水大幅偏丰，驱动公司水电发电量同比高增，得益于此，公司宣布中期分红同比增长140%，每股股利0.12元，分红比例同比提升20.59个百分点至53.77%；

②截至7月30日，公司龙滩水电站水位仍同比偏高0.5%，来水偏丰态势有望延续，为公司下半年业绩提供支撑，此外公司主力电站投产较早，机组折旧已计提充分，未来无需新增资本投入，将直接转化为利润增量；

③公司已启动收购大股东西藏核心清洁能源资产，锁定的玉曲河流域开发权包含了系统性的流域开发蓝图，其中扎拉水电站有望在2027年投产，预计年均净利润约在3.5-4.5亿元；

④华泰证券王玮嘉预计公司2026-2028年实现归母净利润37.11/37.73/38.56亿元，同比增长13.15%/1.68%/2.20%，对应PE分别为22.73/22.35/21.87倍；

⑤风险提示：发电量不及预期、水电上网电价不及预期。

中期分红同比大增140%、分红比例增长至54%，这家水电公司迎来“内生挖潜+外延注入+远期开发”三重成长逻辑，收购西藏清洁能源资产开辟新曲线

2026年上半年，桂冠电力水电业务所在的广西红水河流域来水大幅偏丰，直接推动公司水电发电量同比高增57.72%至213.27亿千瓦时，量增成为公司业绩提升的核心驱动力。

得益于水电板块的强劲表现，公司归母净利润同比增长48.09%至17.59亿元，并宣布中期分红同比增长140%，每股股利0.12元，分红比例同比提升20.59个百分点至53.77%。

华泰证券王玮嘉看好公司是大唐集团旗下“水电及西南清洁能源整合平台”，核心资产高度集中于国家水能富矿——红水河流域。展望三季度，根据珠江水文网数据，截至7月30日公司龙滩水电站水位仍同比偏高0.5%，来水偏丰态势有望延续，为公司下半年业绩提供支撑。

2025年底，公司公告拟以现金收购大股东大唐集团在西藏的核心清洁能源资产，正式切入国家“十四五”重点规划的藏东南清洁能源基地。集团西藏资产注入有望打开公司成长空间。

王玮嘉预计公司2026-2028年实现归母净利润37.11/37.73/38.56亿元，同比增长13.15%/1.68%/2.20%，对应PE分别为22.73/22.

35/21.87倍。

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经营预测指标与估值

资料来源：公司公告、华泰研究预测

一、量增与成本优化共振，红水河存量核心资产盈利韧性凸显

公司的盈利基本盘高度依赖于红水河流域水电资产的量、价、利三要素的共振。2026年上半年，随着龙滩水电站在2025年实现建库以来首次蓄至正常蓄水位，使发电量增长从依赖来水丰枯的自然波动，转向依托蓄水保障和流域协同调度的运营效率提升。

电价端，公司核心电站享受明确的标杆电价保障，整体市场化电量占比常年在20%以下，显著低于行业可比公司，使其盈利较少受市场短期电价波动冲击，展现出较强韧性。

成本端，公司红水河流域主力电站投产较早，机组折旧已计提充分，其中龙滩、大化水电站扩建机组的折旧将于2025年至2027年间陆续到期，岩滩水电站扩建机组折旧也将在2031年左右到期。这部分折旧的到期，无需新增资本投入，将直接转化为利润增量。

二、战略西进锁定西藏“最后富矿”，外延并购开辟长期成长新曲线

西藏水电是中国清洁能源版图中开发率极低的战略资源。公司锁定的玉曲河流域开发权包含了系统性的流域开发蓝图，其中扎拉水电站有望在2027年投产，根据方正证券测算，该电站进入稳定运营期后，预计年均净利润约在3.5-4.5亿元。

更加重要的价值在于项目与“藏粤直流”特高压工程的深度绑定。该工程已与国家“水风光一体化”电源基地同步规划并开工，计划于“十五五”末期投运，从根本上锁定了未来巨量清洁能源的消纳方向和粤港澳大湾区的目标市场，将资源优势转化为确定的经济

效益。

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